تارنگاشت عدالت – بایگانی دورۀ دوم

منبع: ماکرواسکن
۷ اوت ۲۰۱۵

نویسنده: جایاتی قوش

سقوط بازار سهام چین 

 

آشفتگی اخیر در بازار سهام چین- و پاسخ‌های به نحو فزاینده هراسان مقامات چینی به آن که موقتاً مانع سقوط آن شد – ممکن است برای برخی ناظران چندان مهم به نظر نرسد. در واقع، تحلیل‌گرانی وجود دارند که گفته‌اند این صرفاً رفتار عادی یک بازار سهام نابالغ است و هنوز در طرح بزرگ امور «کفی» بیش نیست و برای روند اقتصادی واقعی چین اهمیت چندانی ندارد. هر چه باشد، اقتصاد چین هنوز بیش‌تر از اکثر اقتصادها تحت کنترل دولت است، بانک‌های اصلی هنوز دولتی هستند و سرمایه بازار سهام نسبت به تولید ناخالص داخلی در مقایسه با اکثر کشورهای غربی هنوز کوچک است، کم‌تر از ۱۵ درصد پس‌انداز خانوارها در سهام سرمایه‌گذاری می‌شود. مهم‌تر از همه، این برداشت وجود دارد که دولتی که بر روی حدود ۴ تریلیون دلار ذخاير ارز خارجی نشسته باید به اندازه کافی ثروتمند باشد که بتواند بدون احساس درد یا اجازه دادن به این‌که دیگران احساس درد کنند با هر وضعیت اضطراری مقابله نماید.

اما این رویکرد نسبتاً خوش نیت چند نکته مهم را در ارتباط با این‌که اقتصاد چین چگونه طی چند سال اخیر تغییر کرده، و هم‌چنین درباره دینامیسم‌های این گدازش و تأثیر آن بر منطقه بزرگ‌تر آسیا، نمی‌بیند. از رکود جهانی به بعد، که چین نسبتاً خوب از آن بیرون آمد، تغییراتی در سمت‌گیری دولت چین در راستای حرکت بیش‌تر به سمت آزاد‌سازی مالی صورت گرفت که پیش از آن وجود نداشت. و این‌ها به تغییرات بزرگی در الگوهای وام و به قرار گرفتن در معرض شوک‌های در شرف تکوین بازار در چیزی که به وضوح نرخ‌های غیرقابل استمرار است، منجر شد.

برخی از این تغییرات در ارتباط با روندهای اقتصاد واقعی است. در سال ۲۰۰۸ شوک بزرگی بر استراتژی محوریت صادرات که طی دو دهه بسیار موفقیت‌آمیز بود، وارد شد و به ضرورت ایجاد منابع داخلی بیش‌تر تقاضا اشاره کرد. اما مقامات چینی به جای تمرکز بر تشویق مصرف از طریق افزایش سهم دستمزد از درآمد ملی (که نهایتاً می‌تواند الگوی محوریت صادرات را تهدید کند)، انباشت هرچه بیش‌تر از طريق شناور نگه داشتن نرخ رشد را برگزیدند. نتیجتاً، «بسته نجات» به اجرا گذاشه شده توسط دولت چین پس از رکود بزرگ ۰۹- ۲۰۰۸ اساساً بسته‌ای بود که در اقتصادی که نرخ سرمایه‌گذاری در آن نزدیک به نیمی از درآمد ملی است، سرمایه‌گذاری بیش‌تر را تشویق می‌کرد. اقدامات تشویقی، دولت‌های منطقه‌ای و بنگاه‌های بخش دولتی را به گرفتن وام‌های سنگین و سرمایه‌گذاری در زیرساخت، در ساختمان و هم‌چنین در ظرفیت تولیدی حتا بیش‌تر تشویق می‌کرد، در حالی‌که روشن بود در دوره پیش ظرفیت بیش از حدی تولید شده است. آن‌ها هم‌چنین علاقه فعالانه‌تر در بخش مستغلات را تشویق کردند که به موتور رشد چین در دوره اخبر مبدل شد.

بخش عمده این سرمایه‌گذاری بر اساس وام گرفتن از بانک‌های بخش دولتی، که بر چشم‌انداز مالی چین تسلط دارند، قرار داشت. اما در حالی‌که بخش مستغلات نشان دادن علايم یک حباب بزرگ را آغاز کرد، بانک‌ها از قرار دادن پول بیش‌تر در این نوع وام‌ها منع شدند، و هم‌چنین سقف درصد سپرده‌ها و درصد وام‌های آن‌ها محدود شد. این رشد بخش «بانکداری سایه» را تشویق کرد که با آزادی دادوستد با نرخ‌های آزاد موجب پیدایش صندوق‌ها و مؤسسات مالی غیربانکی گوناگونی شود که «خدمات مدیریت ثروت» با سود‌های بیش‌تر را به صاحبان سپرده ارايه می‌کردند و در مستغلات و ساخت‌و‌ساز سرمایه‌گذاری نموده رونق بخش ساختمان را تغذیه می‌کردند. مقامات به طرز حیرت‌انگیزی این رویدادها را نادیده گرفتند – و حتا به طور ضمنی آن‌را تشویق نموده به بانک‌ها اجازه دادند به این‌گونه مؤسسات مالی پول بیش‌تری قرض بدهند و از این طريق به طور غیرمستقیم در این روند شریک شدند.

نتیجه این یک افزایش غم‌انگيز در بدهی در عرض فقط چند سال بود. در فاصله ۲۰۰۷ تا ۲۰۱۴، کل بدهی در چین (به طور نسبی) چهار برابر افزایش یافت، و نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی تقریباً دو برابر شد. این نسبت که در حدود ۲۸۲ درصد تولید ناخالص داخلی است، میزان بدهی در چین را به طور نسبی بسیار بیش‌تر از ایالات متحده می‌سازد. بدهی شرکت‌ها به ۱۲۵ درصد تولید ناخالص داخلی رسید؛ دولت‌های منطقه‌ای نیز برای سرمایه‌گذاری در زیرساخت قرض گرفتند؛ و بدهی خانوارها تقریباً سه برابر افزایش یافت و به ۶۵ درصد تولید ناخالص داخلی رسید. نیمی از بدهی (که بخش عمده آن از مؤسسات بانکداری سایه‌ که اجازه رشد یافته‌ بودند، می‌آمد) مستقیم یا غیرمستقیم به بازار مستغلات و وام مسکن رفت، و در شهرهای بزرگ چین حباب‌های مستغلات را به وجود آورد که حدود یک سال پیش شروع به ترکیدن کردند.

ما می‌دانیم با سقوط ارزش دارایی‌هایی که وثیقه وام‌ها است چه اتفاق می‌افتد: همان‌طور که بازار مسکن ایالات متحده در ۰۹-۲۰۰۸ به وضوح نشان داد، این بر ظرفیت بازپرداخت وام تأثیر می‌گذارد. حباب مسکن در اوايل سال ۲۰۱۴ شروع به فروکش کرد: در آن سال مجموع فروش مستغلات نزدیک به ۸ درصد کاهش یافت، و خرید زمین توسط بساز بفروش‌ها در سه ماه اول سال ۲۰۱۵ در مقایسه با همان دوره سال پیش حدود یک‌سوم کاهش یافت. شاخص قیمت‌های مسکن برای ۷۰ شهر نشان می‌دهد که میانگین قیمت خانه‌های نوساز در ماه مه ۲۰۱۵ در مقایسه با آغاز سال ۲۰۱۴ نزدیک به ۱۰ درصد کاهش یافت.

فروکش کف بازار مسکن به تمرکز سرمایه‌گذار بر بازار سهام، که داشت داغ می‌شد، انجامید. سال گذشته نشان داد که این بازارها چقدر می‌توانند غیرمنطقی عمل کنند، شاخص‌های بازار سهام در حدود یک سال بیش از ۱۵۰ درصد افزایش یافت و در اوايل ژوئن به اوج خود رسید. برای برخی از سهام نسبت قیمت به ارزش واقعی آن از ۲۰۰ به ۱ تجاوز کرد. این آشکارا احمقانه بود و به تصحیحی نیاز داشت که الزاماً در راه بود.

اما آن تصحیح شدیداً نامنظم بود. از ۱۲ ژوئن، سهام سقوط کرده اند، و در بدترین روز در اوايل ژوئیه به طور متوسط حدود ۵۰ درصد کم‌تر از اوج خود مبادله ‌شدند. بدتر از این، در ابتدا  اقدامات اضطراری گوناگون دولت – از تعلیق مبادله سهام حدود ۸۰۰ شرکت، تا اجبار کارگزاران به عدم فروش سهام خود، و خرید گسترده غیرمستقیم سهام از طريق «شرکت مالی بورس چین» و صندوق‌های پولی دولتی – نتوانست مانع سقوط بازار سهام شود و حتا ممکن است نتیجه معکوس داشته و بر احساس هراس افزوده باشد.

نتیجتاً، برخی گام‌ها برای ایجاد ثبات برداشته شده، گرچه این بوضوح تصنعی است و بازار احتمالاً برای مدتی ملتهب باقی خواهد ماند. به هر صورت، با توجه به افزایش دیوانه‌وار  قیمت سهام در فاز شکل‌گیری حباب، قیمت‌های متورم سهام هنوز تا آن حد پایین نیامده اند که بتوان آن‌را یک سطح معقول نامید، و نتیجتاً ممکن است «تصحیح» بیش‌تری لازم باشد. این برای دولت چین، که به هاله قدرقدرتی اقتصادی آن خدشه بزرگی وارد شده، یک مشکل آفریده است، زیرا دیگر روشن نیست دقیقاً چگونه باید به بهترین نحو با وضعیت برخورد کند. آن‌ها، با افزایش قیمت سهام از طریق سیاست‌های تشویقی، اعلام آن به مثابه نشانه قدرت اقتصادی فزاینده چین و تشویق مشارکت بیش‌تر سرمایه‌گذاران نسبتاً کوچک در آن که اکنون زیان دیده اند، مشکل بتوانند سقوط بیش‌تر آن را بپذیرند، یا در میان مدت مانع سقوط بیش‌تر آن بشوند.

تأثیر این فراتر از مشکلات آشکار برای کارگزاران سهام و برخی از ثروتمندان چین خواهد بود. در دوره رونق – و به ویژه در مراحل مؤخر آن – ده‌ها میلیون سرمایه‌گذار خرده‌پا به ورود به بازار تحریک شدند، برخی از آن‌ها کل پس‌انداز خود را به امید سودهای خیره‌کننده قمار کردند. همان‌طور که در اکثر این‌گونه سیکل‌ها رخ می‌دهد، آن‌ها هستند که در نتیجه سقوط دار و ندار خود را از دست خواهند داد. پی‌آمد سیاسی باخت‌های آن‌‌ها احتمالاً حداقل ناخوشایند، و بالقوه خطرناک‌تر خواهد بود. مهم‌تر از هر چیز، این کاهش ارزش دارایی، هم در مستغلات و هم در سهام، در بستر کاهش کلی در رشد تولید ناخالص داخلی، که خود نتیجه کاهش صادرات در سال گذشته است و تأثیر منفی بر کل اقتصاد داشته، صورت می‌گیرد.

دولت چین از نوامبر گذشته نرخ بهره بانکی را چهار بار کاهش داده  و به یک‌‌سری تلاش‌های تشویقی برای افزایش رشد اقتصادی متوسل شده است. به نظر می‌رسد تعداد کمی از این اقدامات آن‌طور که انتظار می‌رفت، عمل کرده اند که یاد‌آور تلاش‌های نومیدانه اما غیرمؤثر دولت ژاپن نزدیک به سه دهه پیش است. فعالیت تولیدی – هسته اصلی اقتصاد – و اشتغال در این بخش رو به کاهش دارد.

این هم‌اکنون بر دیگر اقتصادها در سراسر جهان تأثیر گذاشته است. واردات چین در سه ماه نخست سال در مقایسه با سال پیش ۱۷ درصد کاهش یافت – و تحلیل‌گران می‌گویند این تازه اول کار است. درد ناشی از آن را تولید‌کنندگان و تولیدکنندگان واسطه از برزیل تا نیجریه و تایلند احساس می‌کنند. بدترین تأثیر در آسیا است که در آنجا چین به کانون یک شبکه تولید برای صادرات که عمدتاً برای بازارهای غربی است، مبدل شده است. در حالی‌که حباب‌های مستغلاتی در این کشورها شروع به ترکیدن کرده، بسیاری از اقتصادهای آسیایی هم‌اکنون روندهای از دست دادن ارزش دارایی‌های خود را آغاز کرده یا در شرف آغاز آن هستند. این، هم از طريق تجارت و هم از طريق مالیه، همه‌گیر خواهد بود و دایره تأثیرات منفی آن بسیار آشکار است.

در یک اقتصاد جهانی هم‌گرا، این بادهای سرسخت را نمی‌توان در هیچ منطقه‌ای نادیده گرفت. و رفتار تب‌دار سرمایه مالی احتمالاً فقط اوضاع را بدتر خواهد کرد. نتیجتاً، کسانی که فقط به یونان و رفتار دیوانه‌وار اتحادیه اروپایی نگاه می‌کنند احتمال می‌رود برای مشخص کردن بحران بزرگ دیگری که در راه است، به جهت نادرست نگاه می‌کنند.

در این اما، فراتر از نگرانی برای آینده نزدیک، درس بزرگ‌تری نهفته است. درس این است که سرمایه مالی بی قیدوبند، تنها یک ارباب خوفناک برای جامعه و اقتصاد واقعی نیست، بلکه حتا زمانی که تحت کنترل قرار دارد خدمت‌گزار نیز نمی‌تواند باشد. اگر اقتصادی به نیرومندی و در ظاهر دولتی بودن اقتصاد چین به این بدی از حرکات دیوانه‌وار بازارهای سهامی که در آن بخشاً آزادی فعالیت‌های مالی وجود دارد، چنین ضربه بخورد، خطرات روشن آزادسازی باید برای همه روشن باشد.

پیوند کوتاه: https://tinyurl.com/2veak69p